晨鳴紙業(yè)（1812.HK）：一季度業(yè)績暴跌的背后

 

　　毫不意外，昨天（4月15日）晨鳴紙業(yè)A股暴跌8.9%，港股暴跌10.95%，疊加今天市場環(huán)境不好，晨鳴紙業(yè)拖累整個(gè)造紙板塊，申萬二級行業(yè)中造紙跌幅第一，下跌3.31%。

 

　　作為全國唯一一家同時(shí)在A、B、H股同時(shí)上市的公司，國內(nèi)文化紙龍頭企業(yè)，拿出這份成績實(shí)屬令人大跌眼鏡。

 

　　晨鳴紙業(yè)即山東晨鳴紙業(yè)集團(tuán)股份有限公司，是中國造紙領(lǐng)先企業(yè)。公司1958年創(chuàng)立,以造紙、金融、漿纖、地產(chǎn)、礦業(yè)五大產(chǎn)業(yè)板塊為主體,同時(shí)涉足林業(yè)、物流、建材等領(lǐng)域的大型企業(yè)集團(tuán)。目前晨鳴在山東、廣東、湖北、江西、吉林等地均建有生產(chǎn)基地,集團(tuán)總資產(chǎn)1100多億元,年漿紙產(chǎn)能1100多萬噸，其中能包括203萬噸白卡+129萬噸銅版+160萬噸非涂布文化紙+332萬噸木漿。晨鳴集團(tuán)是造紙行業(yè)內(nèi)同時(shí)擁有財(cái)務(wù)公司和融資租賃公司的企業(yè)。公司實(shí)施林、漿、紙一體化戰(zhàn)略,產(chǎn)品以高檔膠版紙、銅版紙、白卡紙、輕涂紙、生活紙、靜電復(fù)印紙、熱敏紙、格拉辛紙為主導(dǎo)的高中檔并舉的八大系列產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。

 

　　但是晨鳴紙業(yè)在2018年以來經(jīng)歷了紙價(jià)下跌、債務(wù)纏身、融資租賃業(yè)務(wù)等問題的困擾。2018年4月15日-2019年4月15日，股價(jià)下跌37.18%，同期上證指數(shù)上漲0.6%。

 

　　2018年晨鳴紙業(yè)機(jī)制紙、融資租賃、其他業(yè)務(wù)營收分別為243.04億元、22.02億元、23.71億元。占比分別為84%、8%、8%；機(jī)制紙、融資租賃、其他業(yè)務(wù)營業(yè)利潤分別為64.54億元、20.34億元、5.42億元，占比分別為71%、23%、6%。

 

　　1、紙價(jià)下跌

 

　　毫無疑問，機(jī)制紙業(yè)務(wù)是晨鳴紙業(yè)的紙業(yè)，但是機(jī)制紙的價(jià)格在2018年以來是跌跌不休，這也是晨鳴紙業(yè)2019年第一季度凈利潤同比大幅度下降的主要原因。

 

　　2017年由于供給側(cè)改革以及環(huán)保政策的實(shí)施，很多中小型企業(yè)被關(guān)閉，供給端的減少導(dǎo)致紙價(jià)的上漲。在2018年年初，上海地區(qū)博匯250g的白卡紙一度突破7500元/噸。但是在2018年以后，市場對機(jī)制紙的需求并沒有增加，疊加貿(mào)易戰(zhàn)等因素的影響，下跌成為了2018年紙價(jià)的主旋律。

 

　　2018年一季度，上海地區(qū)博匯250g的白卡紙市場價(jià)平均為6960元/噸，而2019年一季度，市場價(jià)平均為5050元/噸，同比下跌接近30%。

 

　　紙價(jià)的下跌也在晨鳴紙業(yè)的機(jī)制紙業(yè)務(wù)中得到了體現(xiàn)，2018年、2017年晨鳴紙業(yè)機(jī)制紙營收分別為178.5億元、186.2億元，2018年同比下降5%；2018年、2017年晨鳴紙業(yè)機(jī)制紙營業(yè)利潤分別為64.54億元、76.6億元，2018年同比下降20%。2019年一季度紙價(jià)比2018年整年平均低得多，所以機(jī)制紙業(yè)務(wù)同比下降幅度也會更大。

 

　　2、債務(wù)纏身

 

　　造紙作為傳統(tǒng)的制造業(yè)，且具有極強(qiáng)的周期性，或許是不滿足于造紙的低毛利率，晨鳴紙業(yè)2014年開始進(jìn)軍金融行業(yè)。

 

　　2014年，為了拓展租賃業(yè)務(wù)范圍，加大金融板塊投入，培育新的利潤增長點(diǎn)，晨鳴紙業(yè)在濟(jì)南成立了全資子公司——山東晨鳴租賃，注冊資本達(dá)77億元。

 

　　2017年，租賃版圖擴(kuò)展至上海，上海晨鳴租賃有限公司成立，注冊資本10億元。

 

　　2018年，租賃版圖進(jìn)一步擴(kuò)張。晨鳴紙業(yè)在武漢和北京兩地成立融資租賃全資子公司。

 

　　租賃業(yè)務(wù)為晨鳴紙業(yè)帶來頗豐的收入與利潤。由上面介紹可知，晨鳴紙業(yè)2018年融資租賃業(yè)務(wù)營收22.02億元，只占總營收8%，營業(yè)利潤20.34億元，占比高達(dá)23%，毛利率高達(dá)92.38%，遠(yuǎn)高于機(jī)制紙業(yè)務(wù)26.55%。

 

　　但是融資租賃業(yè)務(wù)卻會給晨鳴紙業(yè)帶來巨大的引誘，那就是高負(fù)債。

 

　　晨鳴紙業(yè)對資金非常饑渴，只能通過大舉外債來維持運(yùn)營。根據(jù)2018年的年報(bào)顯示，晨鳴紙業(yè)2018年、2017年兩年間總共發(fā)行了24期超短期融資券，總共募集資金203億元。

 

　　晨鳴紙業(yè)負(fù)債總額從2014年425億元增長至2018年794億元，2018年資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)75%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于同是山東的造紙龍頭太陽紙業(yè)57%。除此之外，晨鳴紙業(yè)還有45億元的優(yōu)先股和30億元的永續(xù)債歸屬于所有者權(quán)益，這也對將來晨鳴紙業(yè)的利潤打折扣。

 

　　高負(fù)債的背后是高額的歷史支出，2018年晨鳴紙業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用高達(dá)28億元，前面我們知道2018年晨鳴紙業(yè)的營業(yè)利潤僅90億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用占比接近三分之一。

 

　　2018年盡管融資租賃回收款和商品價(jià)格上漲，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額高達(dá)141億元，但是投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈流出18億元，籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈流出129億元，而2017年籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈流入45億元，說明晨鳴紙業(yè)債務(wù)到期，需要資金償還。

 

　　截至2018年12月31日，晨鳴紙業(yè)短期借款仍高達(dá)614億元，晨鳴紙業(yè)2019年仍然會有很大的資金缺口，恐怕仍然得繼續(xù)發(fā)債融資。

 

　　3、剝離融資租賃業(yè)務(wù)

 

　　2019年1月7日，晨鳴紙業(yè)發(fā)布公告稱，近日晨鳴紙業(yè)因融資租賃子公司違規(guī)等問題，收到中國證券監(jiān)督管理委員會山東監(jiān)管局下發(fā)的《行政監(jiān)管措施決定書》。

 

　　子公司山東晨鳴融資租賃有限公司存在未經(jīng)審議和披露的對外提供財(cái)務(wù)資助和關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)，該行為違反了《上市公司信息披露管理辦法》第二條、第三十三條和第四十八條的相關(guān)規(guī)定。根據(jù)《上市公司信息披露管理辦法》第五十九條的規(guī)定，對晨鳴紙業(yè)采取出具警示函的監(jiān)管措施，對公司董事長陳洪國采取監(jiān)管談話的監(jiān)管措施。”

 

　　在收到監(jiān)管函后的10天，晨鳴紙業(yè)發(fā)布關(guān)于與長城國瑞證券簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議的公告。晨鳴紙業(yè)與長城國瑞證券簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，剝離非核心業(yè)務(wù)。擬引入長城國瑞證券為戰(zhàn)略合作方，合作內(nèi)容包括：對晨鳴租賃公司資產(chǎn)逐步剝離、整合，達(dá)到完全市場化運(yùn)作；資產(chǎn)證券化；綜合投融資業(yè)務(wù)。

 

　　隨著融資租賃業(yè)務(wù)的剝離，晨鳴紙業(yè)的財(cái)務(wù)壓力得到了一定程度的緩解，但是仍然會面臨著造紙行業(yè)的強(qiáng)周期性帶來的風(fēng)險(xiǎn)。晨鳴紙業(yè)，路向何方值得我們期待。